最近市場波動相較三月份大幅下降，小老闆實在有點想偷懶
，每天當然都還是有些頭條新聞和波動，但總會想著有什麼真具意義的資訊可以在周末跟大家一次性分享看法，同時又維持專欄的風格定位。最近還學到大師思考的架構真的比是否有具體結論更為重要。上週六因為看到尊敬的大師一時有點反覆的觀點有點小失望，但Howard Marks大師本周又出了一篇 Knowledge of Future（大師竟然週週更新哩，好認真，小老闆也要繼續加油，握拳），的確也說到心坎，所以請容小老闆今天再次多段引用尊敬的大師看法 （引文的呈現都是引述）
美國目前的情況如何呢？ • 這是102 年前西班牙流感以來最嚴重的流行病之一， • 大蕭條結束之後80 年來最嚴重的經濟收縮，• 也是OPEC時代（或許是有史以來）油價最大幅度的下跌，及 • 有史以來最大規模的央行/政府干預。所有這些事情的未來走向顯然都無從知曉。我們不知道未來一段時期情勢將如何發展，又將如何相互作用，以及對其他一切將產生什麼樣的後果，一切都無從知曉。簡而言之，我的觀點是，當經歷一些前所未見的事情時，我們無法知曉未來會如何發展。
另外一位大師巴菲特爺爺，最近比較具體的行動就是在近期大量減持航空股，然後看到媒體訪問巴爺爺長期的合作夥伴Charles Munger，提到最近都沒接什麼危難企業求援的電話 （因為他們都忙著找政府），而波克夏面對這波crisis的基本想法是：”The only question is how big it’s going to be and how long it’s going to last.””It’s quite possible that never again — not again in a long time — will we have a level of employment again like we just lost,””We’re like the captain of a ship when the worst typhoon that’s ever happened comes,” Munger told The Journal. “We just want to get through the typhoon, and we’d rather come out of it with a whole lot of liquidity.”意思是，面對從來沒見過的危機，什麼都沒賺到的活下去，比從前別人恐懼我貪婪的原則更重要。不過，當然兩位名宿在江湖身分地位跟我們被迫在刀口上舔血的自然不同。只是這個市場目前就是如此，每個人都有自己的判斷和不同投資期間的想法，所有看法對錯與否(View)、投資行動(Action)，和持有期間(Period)都是相對而非絕對的。這周對，下個月錯，或許一季度後來看其實才是正確的。上週日聊過，FED的救市措施和最後結論的重點是，短期衝擊究竟多短期，所以本周最決定市場走勢的主要是在週五，據傳Gilead的藥有效，和川普政府提出重啟經濟的綱要指引→ 經濟衝擊期”可望縮短”，所以市場通周走高。同樣跟短期定義有關的新聞分享，報載財政紓困方案專門提供給小企業的3500億美元的”紓困貸款”反應熱烈，已經申請告罄。美國財長已經跟國會呼籲可能需要再額外核准新的額度，協助小企業度過難關。這新聞若很正面解讀是，小企業和政府都上下一心想一起努力度過短期難關，其實只有少數自媒體有提到，這”紓困貸款”只要符合條件是可以豁免免還的，條件就是這錢在兩個月內全部用在員工薪水、房租、水電，然後沒有裁員減薪，就全部不用還。（條件還有很多但書，但小老闆就是負責簡化白話）所以講白了，本質其實是紓困金，政府幫小企業cover兩個月的成本，只要你這個企業一個人都沒有少！不用還的貸款!? 當然卯起來申請啊，然後民意繼續說，還要還要，兩個月不夠，再來再來！
但如果第二季度美國的商品及服務生產大幅減少，會對美國產生什麼影響呢？經濟又將如何復甦，又會以什麼樣的速度復甦？如果經濟活動斷斷續續，如果工人們在疫情反覆之下的狀態下逐漸復工，則仍有可能實現V 型復甦嗎？如果一些過去每週收入不足1200 美元的失業工人能得到比這更多的福利，又會有什麼影響呢？
大師意思是說，政府補貼很高，可能反而影響失業人口積極復業的意願，商品和服務提供者的消失可能影響supply端，另外經濟活動可能因為疫情反覆（原文舉了香港和新加坡為例）而斷斷續續，所以V型復甦真的很存疑。小老闆好奇若經濟反覆開關的狀態繼續下去的話，美國政府真要繼續無限的支撐小型企業嗎？再無償補助額外兩個月成本？
「無限」是一個值得玩味的詞。計畫真的是無限的嗎？可以實施無限的計畫嗎？迄今為止，已經宣佈的刺激、貸款、救濟、福利及債券購買總計達到數兆美元。由此增加的聯邦赤字及聯準會資產負債表意謂什麼？開玩笑地說，政府可以花掉330 兆美元， 寄給每個美國人寄一張100 萬美元的支票。但是這樣做會不會帶來負面的後果，比如通膨加劇、美國的信用品質下降，或者美元失去作為全球儲備貨幣的地位？如果答案是肯定的，於是，在330 兆美元的規模之下，有沒有哪一個數字會導致這些影響開始顯現？如果是，是多少？我們已經達到了嗎？
這個觀點相信大家也都會思考過，但就像面對這個疫情，重症的自然會想說給我藥讓我活下去，管他那個藥有沒有後遺症。只是我們健康的人，自然會希望最好能研發出沒有後遺症的藥，甚或疫苗，才敢完全回復正常生活。所以疫情後的世界必然會兩極化，認為救市措施必然有後遺症的會採取不同配置，而願意承擔後遺症風險的，就可能還是會上酒吧飲酒作樂。這週信用債市整體仍繼續受惠於FED進階版的救市方案而穩健反彈，市場參與者非常正面的稱為game changing action，但關於FED這次前所未有的行動，大師提出相當不認同的看法
最後，我想談談聯準會的作用及其行為的影響。就在兩個月前，我與12家聯邦儲備銀行的其中一位總裁共進晚餐。我問他，考慮到降息空間有限，聯準會是否會採取購買公司債的策略。他說不會，聯準會只會購買政府及機構的債務。如上文所述，幾週前，聯準會將投資級公司債納入其購買清單，上週又將一些高收益證券（從 BBB 級降至 BB 級的債券及一些高收益 ETF）納入其中。老實說，後面這些動作讓我非常意外。聯準會購買非投資級別債券的目的是什麼？是想要確保所有公司都能借款，而不再顧及基本面？是想要保護債券持有人免受損失，甚至不顧按市值計價的價值已經下跌？誰將為政府的行為買單，並確保購買價格不會太高，避開違約的發行人（還是沒人會關心這些事）？ 為什麼 SEC要為槓桿投資工具提供救濟？如果這類實體被證實過度槓桿化，而且抵押品因為跌價甚至被清算而被減記，這會對社會造成什麼損失？為什麼要去保護槓桿投資人（表面上看似乎並不具有系統上的重要性）免受損失？我們大多數人都認為自由市場體系是最佳的資源配置者。政府現在似乎很樂意介入並取代私人的角色。我們有最後的買家及貸款人，這有助於減輕損失，但卻取代自由市場的角色。當人們覺得政府將為他們造成的糟糕經濟後果買單時，這就叫做「道德危機」。投資人及機構免受損失，但卻留下糟糕的教訓。有句老話—有各種各樣的說法—的意思是「沒有破產的資本主義，就猶如沒有地獄的天主教。」這句話深深觸動我。參與者對損失有種健康的恐懼時，才是最佳的市場的運作。不應該由聯準會或政府來消除這種恐懼。現在一些人認為，過度舉債的人不可能預料到新型冠狀病毒及其對經濟造成的損害。所以他們的論點是，這「不是他們的錯」，政府有理由解救他們。正如我在《Which Way Now》中寫到，我理解他們不會因為忽視可能的風險而感到內疚。但不太可能（甚至是不可預見）的事情偶會出現，投資人及商人必須考慮到這種可能性，並預計到將會承擔後果。換句話說，他們必須深謀遠慮，未雨綢繆越過重重阻礙。我看不出來，為何要僅因為導致金融家蒙受損失的事件是不可預測的就去救援他們。
其實大師開嗆也是可以理解的，橡樹資本是以困境債券投資聞名的，講好聽一點，就是在企業陷入危難時，出手相助，協助度過難關。講白一點，就是可以趁火打劫，談到上檔誘人，下檔有限的deal，就如同海嘯時有多少企業都去找巴爺爺談援助和option一樣。只是現在都沒有了，因為有大政府和大有為的FED把自由市場風險承擔者的工作都搶走了，呃，資本主義社會化！？ 所以下面這些老問題依然還是沒有答案的
- 從銀行Q1財報預先大量提列的壞帳準備，企業倒閉違約是肯定會上升的，只是最終會到什麼程度
- 因為企業裁員和倒閉導致的失業人口該如何回復
- 政府重啟經濟活動到人們完全回到正常生活又需要間隔多久
- 完成所有研發批准程序的疫苗何時可以開發出來
美國股市是全球最重要的資本市場，在前所未見的刺激方案之下，與重啟經濟有望之下，儼然已瞬間走出谷底。但若挪開這個聚光燈下的美國市場，許多重要新興市場的確診數都在持續上升中，尤其像是巴西、印度、印尼這些人口大國，相對應的醫療資源體系必然不若成熟國家完整，後續疫情發展對於成熟國家的經濟反饋衝擊為何仍值得留意。最近開始流行這句話，經濟不等於股市。但或許也該思考一下，美國隊長也不等於全球，尤其這是歷史上第一次，美國股市波動度是整體新興股市波動度160%的程度，何解？全球只剩這個人潮洶湧的超大賭場，而且莊家還號稱賭客包贏。呃，賭大賭小，下好離手。
#有人的地方就有江湖就有牛熊