FED救市計畫評析

FED真的說到做到,whatever it takes,在復活節前夕意外推出2.3兆美元的救市整合計畫,基本上就是3/23初版計畫的全面升級版,除了規模大增,也擴增一些救市範圍,如新增MLF,CMBS納入TALF。簡單解讀是FED持續灌水入市,美股當日持續反彈,到底這些措施對於經濟或市場有什麼實際幫助,是否真的能成為扭轉市場的關鍵措施,今日週日專文小老闆特別提出一些見解供參。從這兩波的救市方案,無論是2008曾經做過的與這波危機新增的措施,小老闆真的稱讚FED的決心與計畫的完整性,尤其針對潛在風險的超前部屬可謂疾風行雷。先用最快的速度來說明這些相關措施工具 (本專欄設定專業讀者,不贅述英文原稱或解釋專有名詞,不贅述個別額度)

TALF:可以拿ABS來跟FED抵押拿錢 (ABS範圍從本來的credit card loan,student loan,Auto loan等,再新增CMBS和CLO)

PPPLF:銀行可以拿帳上的中小企業放款來跟FED抵押拿錢MSLP:鼓勵銀行新增放款給中小企業,新增的放款也可以來跟FED抵押拿錢

MLF:FED可以參與市政債的新發行

PMCCF/SMCCF:FED可以參與投等債的初級發行或從次級市場購買投等債與投等債ETF(新增3/22之後才被降成高收債的債券與高收債ETF為可投資範圍)

所以白話來講就是FED化身成超級大當鋪,什麼都可以當,什麼都不奇怪,救急也救窮,拜託你們來跟我借錢,要多少有多少(反正不夠再用機器印一下就有了)為什麼新增CMBS呢?因為發生銀行跟Mortgage REITs公司說,你們押在我這兒的CMBS,本來值500mn,我們重新評價後覺得只剩300mn,麻煩你們補個200mn來吧,不補的話,我們就直接先300mn給你賣了。這還得了,平常只要繳繳利息的,熊熊去哪兒生這個錢,所以所有Mortgage REITs公司股價都直接跳樓了。FED正義的出手,這東西肯定還值500mn的,銀行你怕的話,就來找我押吧,我可以押500mn給你,你別去雨天給人收傘。為什麼新增Fallen Angel呢?因為堂堂的福特汽車,就在3/25才剛被兩大信評公司聯手降評到高收益,就不符合3/23版本的投等債範圍了,而且預期會有越來越多投等債有可能被降評,若潛在危險的不救,那就失去了穩定整體投等債的原意。既然都放寬部分高收益了,乾脆連高收ETF也順便好了。小老闆認為整體計畫目標不言而喻

  1. 放大規模,告訴市場,必要時絕對可以提供市場充足流動性
  2. 穩定市場流動性信心後,讓市場追求風險報酬的機制自然運作
  3. 信用市場價格好轉後,市場不會因為高信用利差對於經濟有更悲觀預期
  4. 有效降低大型企業貸款成本與改善經營壓力
  5. 鼓勵銀行主動積極協助中小企業放款,協助度過難關,以降低失業人口

所以新版計畫一出,投等債和高收債當日聯袂大漲,同時銀行股也大幅彈升,反應在政策支持下,市場認為未來企業違約率可望控制,銀行壞帳損失也可望下降。小老闆總喜歡在knee-jerk reaction之後提出另一側的想法,就如同當初3/23的計畫,我們就在公司內部討論那樣的規模夠嗎?(當初公司債購債計畫的本金是$10Bn,本波直接衝到$75Bn,槓桿效果後等同$750Bn)CMBS為何沒有納入計畫範圍內?現在很肯定的,FED都會廣納意見(小老闆沒有寫信去喔,但肯定市場有很多專家回饋意見),繼續盡其職責。但我們該思考的還是得思考。

  1. 無法改善收入本質面:疫情若持續影響下,越多人失業下,消費貸款就繳不出來,車貸學貸信貸的違約率就會上升,經濟越差,公司沒有營收就是沒有營收,洲政府沒有稅收就是沒有稅收。
  2. FED依然不能過度承擔風險:專文半段正面讚譽FED的魄力,但真的仍然可以挑剔的或說FED拿的本金是國會核准的特別財政預算,風險預算仍是其必須考量的(真的賠了,就是賠納稅人的錢)。所以細節而言,ABS全部都是得AAA才能來當,投等債年限設限初級4年和次級5年內,市政債年限兩年內。所以non AAA等級的ABS和個別高收債依然得自求多福。#當支援條件越寬雖可以有更多受惠但風險也會提升更多
  3. 如何選擇個別公司債:目前符合FED條件的投等債市場,仍有殖利率在8%-10%的遊輪,賭場,能源公司,也有完全漲回來的殖利率2%-3%的超優質企業,FED是買安全的?其實安全的現在也不需要FED的了。還是全買大家都會擔心的產業給於強力背書?FED可以都買8%-10%收益率的,但絕不是要賺錢,而且即便他跳進去買遊輪業8%的收益率,去支持短期的現金流量,一年內也不會有多少消費者會因為FED買了這個公司債而跑去坐遊輪。說倒底,最後你買了FED最多只能買10%的某公司債,最後價格跌了,也只能安慰自己,至少有FED跟我一起賠。
  4. 公債同質性高公司債異質性高:QE就是買公債買MBS,無限QE就是為了要壓低無風險利率,也同步達到降體整體公司債利率的目標。但公債就是只有分年期,每天想護盤就是砸錢鎖定幾檔指標券就好,但公司債就是幾十種產業,在每個產業的各家公司有強有弱,要如何達到護盤整體公司債市場的效果,買債券ETF又不能買溢價,只有在市場轉弱轉為折價時,拉一下ETF的當日價格,但個別公司債就是在OTC市場個別交易,真不像股市那麼容易。
  5. 額度夠不夠用:這點我倒還蠻正面的,把FED提供於投等債、ABS、市政債的流動性支援1.35兆美元,相較於目前上述整體市場規模12.65兆美元,約略是10.7%,FED已經是直接拉到極限了,總不能讓FED把全市場的貨都買下來吧!(全部私企業國營化嗎?)
  6. 中小企業貸款額度能否順暢流入市場:高達0.95兆美元立意良善的中小企業貸款額度,在機制上,需要銀行積極的放貸給需要的中小企業,但銀行會否這樣做?如果有危難企業,即便啟用這個流動性計畫,當壞帳終究產生時,需要吸收壞帳的依然是銀行。另一則是,中小企業主如果過去從未有貸款,但面臨短線上的危機,只要運用這個機制借錢來撐一年(借了會被限制主管薪酬和保證雇用),還是直接裁員30% 縮減成本比較直接?後者的選項肯定就不是這個計畫希望看到的。

好的,雙面思考後,我們來下個結論吧!所有的救市計畫都是預設在經濟會V型反轉,政府與FED會提供短期所有援助,協助大家一起度過”短期”的難關,從這些援助計畫的”暫時”日落條款設在2020/9/30,可以看出美國政府預期再怎樣,半年後一切都可以恢復正常。如果沒有,沒關係,政府和FED會繼續無限制地支持下去的。所以結論很簡單,救市計畫絕對有效果,政府的決心十足,只要”短期”這個假設是成立的。短線上,市場會隨著有關”短期”的預期這件事在走,美國目前能不能在四月底解除lockdown?(如果延長可能又會轉弱)什麼時候大家可以彼此解除鎖國?什麼時候大家可以放心自在的開始重新規劃旅遊計畫?小老闆沒有超凡的洞見,關於疫苗的研發進度,關於各國政府目前最困難的防疫決定,那些關於經濟和人命的兩難決定,關於美國那麼多中小企業和銀行的集體決策最終反應在總經上面的數字狀況,尤其關於短期到底是多短期?一切投資上的困難決定,勢將都是我們從未經歷過的艱難。

#僅能提供思考邏輯外在變數假設請自行設定
#市場信心是一種很玄的東西

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