美股本週一度看似突破性走高後戲劇性拉回，最後通週近幾收平，相對前一週收長下影線，本週收長上影線，多空交戰依然激烈。重量級財報消息很多，其實普遍都是優於預期的，當然企業對於今年市場依然感受高度不確定性，取消全年財測的大有所在，沒有指引，沒人知道未來，所以市場依然處於看多看空都有道理的狀態。股市就這樣了，今日週日專文就跟大家聊聊公債市場吧！
公債是所有債市的價格定錨基礎，但往往也是最難分析研判的，在債券的世界裡承平時期20bp-40bp可能就一個波段行情（本文以美國公債10年期利率為主要分析標的），大概就是股市三個月變化5%-10%的感覺。當然更甚者是整個年度多頭空頭，如2018年年低到高走了近90bp，所以當年影響整體債市都是空頭，而2019年年高到低走了近120bp，也帶動所有債市當年全數大豐收。當然18-19年FED貨幣政策極度反差的兩個年份，並不是每個年度都能很明確定義是債市多空頭，畢竟各債種都有各自的分析架構，但我們大概可以把公債走勢對於整體債市的影響分成下列幾種情境
一、 公債走勢對整體債市的影響
1. 公債殖利率溫和走低
寬鬆貨幣政策，無通膨壓力，在低利率低波動環境下，有利於市場追求高利率產品，是投資債市最佳的環境，如2019年
2. 公債殖利率劇烈走低
市場極度風險趨避，公債利率在兩三個月內劇烈走低100bp以上，通常代表市場積極躲入避險資產，拋售新興債或高收債等風險資產，如08年金融海嘯、11年歐債危機與今年的新冠風暴
3. 公債殖利率溫和走高
通常是緊縮貨幣政策的背景，但這情境就比較複雜，若信用債市在公債利率走高之前，信用利差相對較寬，就不會受到太多影響（如05-06），但若信用利差相對較低，就仍會受到公債緩步走高的壓抑（如2018）
4. 公債殖利率劇烈走高
通常發生FED貨幣政策突然由鴿轉鷹，或是風險情緒從極度趨避轉為風險偏好，前者而言因為轉折較快，通常也不利於整體債市（如13年QE tapering，但通常高收債有比較高的信用利差，會表現較好），後者則是因為在風險趨避時信用債市的利差都大幅放寬，此時會有利於信用債市（如09年股市觸底反彈）
二、 公債目標價位如何分析
小老闆坦白的說，看債市快20年了，自己覺得看總經、看新興債、高收債，大致上不致於錯的太離譜，但公債給我的感覺，真有種始終難以捉摸的感覺。雖然大波段不至於錯過，但在幾個月內的走勢真的很難研判。一般會影響公債的面向如下
基本面：GDP與通膨預期
貨幣政策面：利率政策方向
籌碼供需面：供給面，FED QE政策
風險情緒：股市風險情緒好壞
技術面：區間盤整或突破新高新低
不同於上週專文評估股價指數價位可以簡化出一個架構評估，公債最難的部分就是，這些面向在不同時期市場給予的weight都不盡相同。以風險情緒而言，大家常說股債反向，但在市場之中，自然會發現多數時候（尤其是鴿聲嘹亮的FED），股債反倒都是同向，譬如19年中FED準備與市場溝通，要做預防性降息時，完全就無關風險情緒或GDP預期。但又總會在某個時候，發現市場非常擔憂通膨，完全就關注在通膨面向，如2010年底。
2020年二三月很明顯公債利率就是走路徑2劇烈走低的情境，除了公債，所有債市全軍覆沒，連投等債都一度複製了08年金融海嘯的走勢，所幸FED面對危機，突破框架，將投等債納入QE範疇，也解除了投等債的流動性危機。而在四月份，公債利率幾乎都是橫盤整理，並未隨著市場波動降低，風險情緒好轉，股市、投等債、高收債、新興債走揚而逐步墊高。
當然，我們可以說現在的公債市場是受到FED無限QE的扭曲，FED資產負債表從危機發生之前的4.15兆美金，兩個月內，上升至6.65兆美金，不管從擴表幅度或是總規模來看都是非常驚人的數字（等同美國GDP 30%）。所以公債利率無法隨風險情緒好轉彈不上去也是可以解釋的。FED就是刻意要壓低無風險利率來刺激市場追求風險資產。
三、公債走勢可能情境
所以讓我們很簡單的給個公債未來走勢的兩個情境
殖利率向下的情境：經濟沒有V型反轉，疫情帶來更長的影響期，更低的成長預期，破底的股市，市場期待更寬鬆的貨幣政策（負利率政策？ FED有求必應？）→ 公債0.6%到0%，甚或負利率！？
殖利率向上的情境：風險情緒持續好轉，預期經濟谷底落在Q2，市場資金充沛，有效引導至企業安穩度過疫情衝擊，FED購債速度趨緩，股市重回高點 → 公債0.6%到1.6% ！？
目前市場都暫時沒有預期前者的情境，畢竟大家對於美國經濟的韌性都相當有信心，應該也不至於在這個循環走到負利率的狀況。只是若把經濟悲觀情境的weight放的相對低，似乎也得把經濟樂觀情境提早做個全方面的思考。從各面向來分析帶動公債利率向上的可能因素
通膨預期：目前相對低，但明年普遍預期通膨大約在1.5-2.5%的水準，油價走勢也是一個影響面向，值得留意。
經濟成長預期：今年多爛就別提了，明年普遍預期3%-5%（越接近明年就要看明年數字了）
貨幣政策：在失業率未下降回正常水準前，FED不會改變tone調（應該會鴿個一整年沒問題）
籌碼面：FED最近這週購債速度已經放慢，就觀察何時利率上彈，而FED也同步未大幅購債，就知道大概準備脫離危機模式（尚未發生）
風險情緒：股市越彈，理應公債壓力更大，若開始轉折變化通常反應速度都很快
技術面：短線一直在低位盤旋，也許小波段高位0.8%是個觀察點，當然更遠一點三月激烈去槓桿時的1.2%，更是明確的突破點（遠到有點沒什麼意義了，突破那個點位應該代表很多事情已然改變了）
上述分析完後，在徬徨的十字路口，即便覺得疫情影響經濟會比目前市場預期的還久，押注公債似乎不是什麼上下方風險相稱的選擇（除非看空者信念堅定的覺得FED會邁入負利率政策）。也如同巴爺爺在股東大會給大家的開示：目前美國30年期國債收益率只有1%，通脹率只有2%，長期來看，股票的回報會比國債高，會比你將現金藏在床墊下更高。
所以最難的問題就回到，我們又回到股債雙多的市場，如同2019年那樣的黃金歲月嗎？因為這是百年疫情，所以確認FED會無限印鈔的決心，會用零利率政策來變相懲罰不投資的行為？買債買股都得買？現金是垃圾？（一月講這句話的大師三月爆倉了，不過大師地位毫無動搖）
負利率環境就是要逼你投資，只是真沒誰能保證投資不會賠錢。世道真難，難如登天。
#結論是公債短線仍看盤整中長線留意利率反轉向上風險
#就算美債這波走到負利率大家會驚訝嗎
#這波淬鍊後我們應該什麼都嚇不倒了吧